隨著金價在過去幾個月的大幅上漲，金價的走勢與傳統的定價模型產生了偏離，引發了人們對金價定價模型是否失效的討論。同時，人們也在探討金價未來的走勢以及與定價因素的偏離原因。
自10月6日以來，黃金價格迅速上漲。隨著這一大幅上漲，黃金價格與其定價模型的“理論中樞”偏離度達到了歷史極值。據央行購金行為的五因子模型，包括通脹因素、風險因素、機會本和易行為等因素，這些因素對金價的解釋力分別為19%、13%、22%、21%和25%。然而，據該模型的計算，當前金價遠高于模型中理論中樞值的1762元/盎司。此外，全球ETF持倉量和10年期債實際利率在過去被認為是有效跟蹤金價的指標，但當前金價與這兩者都出現了明顯的偏離。
從模型中的各因素來看，近期避險緒的升溫和實際利率的回落是金價上漲的主要推力。一方面，由于供求關系改善、經濟數據走弱和投機擾緩和等因素，債利率大幅回落；另一方面，以沖突引發的避險緒也支撐了金價。然而，模型部因素只能解釋金價漲幅的三。金價的大幅波背后，是新的變量沖擊還是傳統因素失靈？實際上，實際利率仍與金價有較高的負相關。從歷史回溯來看，黃金價格的月度漲跌幅與10年期債實際利率的月度變幅度之間的負相關關系長期穩定，只在2022年8月以來出現了小幅變，但仍然明顯呈現負相關。此外，通過統計金價在每日易中各時段的價格波幅度，可以發現金價的變主要集中在北京時間20時至23時，這正是國經濟金融數據集中公布的時段。然而，在傳統框架中，為了便于跟蹤，通常以TIPS作為實際利率的表征，但黃金易并不嚴格遵循TIPS的定價。通過計算標普500、1年期/10年期債、COMEX黃金和聯邦利率期貨的含降息預期，可以發現當前標普500和黃金分別含未來一年7.9次和7.5次的降息預期，相較于債和聯邦利率期貨更為“鴿派”，在一定程度上支了降息預期。此外，滯后發布的央行購金和居民投資可能是推金價中樞上升的因素之一，而這可能源于對主權貨幣的長期擔憂。比特幣的大漲也可以看作是對主權貨幣信心走弱的表現，全球央行大放水引發了貨幣超發的擔憂，比特幣價格應聲上漲；而在債上限危機不斷升溫的況下，再次引發了對元系的不信任，比特幣價格再度上漲。黃金的兩個階段中樞抬升正是在這樣的背景下發生的。從2020年3月以前到2022年8月以來，實際利率下降100個基點，黃金價格分別上漲11.4%和17.0%；實際利率上升100個基點，黃金價格下跌6.6%和5.3%，非對稱明顯增強。
那麼，在金價創下新高之后，金價將如何走勢？短期來看，當前金價含的降息預期可能已經過度支，存在短期調整的可能。近期，國際金價已經出現震。之前，債利率持續下行是金價的重要支撐，且金價含的降息預期較高。然而，低位庫存和仍然偏低的有效利率，國地產的韌可能為經濟短期的支撐；而國薪資的粘可能拖累通脹的回落速度，市場對于2024年一季度降息的預期可能已經過度支。此外，財政支出力和債供給沖擊的可能仍然存在，加上期限利差的約束，短期債仍面臨震上行的風險，金價可能會相對承。另一方面，避險緒和主權貨幣信任下降引發的居民投資行為容易在事件沖擊后反復出現，這也可能對金價造短期力。從歷史回溯來看，黃金需求與央行和私人投資的總和與金價走勢較為一致；其中，央行購金是一個“慢變量”，而私人投資的波相對較大。近期，以沖突和穆迪下調債展等事件可能導致私人投資階段的過度買；而機構投資者方面，黃金非商業多頭頭寸也達到了歷史上91%的分位數。居民投資行為可能在短期反復出現，對金價形制。
從長期來看，債利率難以上升而易于下降，經濟衰退的擔憂以及央行購金的持續等因素仍然是支撐金價的因素；金價短期回歸中樞可能為未來再度上漲做好準備。首先，從歷史回溯來看，聯儲最后一次加息到首次降息期間，債利率的下行趨勢為大勢所趨。其次，在經濟下行階段，黃金價格通常表現較好。第三，當前中國、日本、印度、俄羅斯等經濟規模較大的國家，黃金占外匯儲備的比例仍然偏低，在地緣風險等擔憂下，這些國家可能會繼續購買黃金。