6月1日，市出現了拉升，多頭勢頭似乎正在興起。其中一個重要原因是最新公布的財新PMI數據大幅超出預期。5月份，財新中國制造業采購經理指數（PMI）達到50.9，比4月份上升了1.4個百分點，重回擴張區間，這是兩個月來的首次。此外，昨日國發布的職位空缺數據也大幅超出預期，聯儲也暗示6月可能暫停加息，導致6月加息概率從70%驟降至30%以下。然而，國家統計局服務業調查中心和中國流與采購聯合會發布的數據卻顯示，5月份中國制造業采購經理指數（PMI）為48.8%，比上月下降了0.4個百分點。從歷史數據來看，財新PMI與方PMI的趨勢基本一致，但也常有背離的況。而這一次的背離幅度較大，相對來說比較罕見。造這種差異的原因主要是兩者統計樣本的不同。方PMI覆蓋了3000家制造業企業和4200家非制造業企業，以中大型央企和國企為主。而非方PMI僅涵蓋約500家企業，以中小民企為主。從統計機構和數據來源來看，方PMI由中國流與采購聯合會實施調查，由國家統計局負責統籌，而非方PMI由商業機構HIS Markit作，企業自愿填報。因此，非方PMI通常被用來反映中小企業的景氣度，特別是1-4月份民營企業投資不足。而此次非方PMI數據的走強大幅提振了市場信心。然而，昨日公布的PMI數據中，中小型企業的PMI分別為47.6%和47.9%，比上月下降了1.6和1.1個百分點，仍然低于臨界點，顯示出仍然很弱。這主要是因為方PMI中高工業增加值行業的權重更大，而財新PMI與出口的同比相關更高，方PMI中小企業的數據與出口的關聯相對較小。此外，還有季節因素，5月份之后通常出口相對較好。因此，目前方PMI和非方PMI中反映了經濟修復中關于需和外需的結構差異，或者是對中外經濟宏觀預期的不同。最近一段時間，國的零售數據、就業況等頻頻超出市場預期，對中小企業未來的出口前景預期產生了較大的影響。在2023年1月份，方PMI大漲了3.1個百分點，而非方PMI僅增長了0.2個百分點。這時候，市場對需的預期更好，而對外需更加悲觀，而現在的況卻相反。4月份方PMI下降了2.7個百分點，而非方PMI只下降了0.5個百分點，5月份的數據也是如此，說明中小企業對外需的預期相對較好，對需相對悲觀。從分項數據來看，財新的數據顯示，5月份制造業生產指數升至2022年7月以來的最高點，制造業新訂單指數重新升至臨界點以上，為過去兩年次高，僅略低于2023年2月。展未來，是需引領外需，還是外需引領需？雖然財新PMI和方PMI有時存在背離，但總趨勢是一致的，最終要麼方向非方靠攏，要麼非方向方靠攏。這一次，方和非方PMI，哪個更能代表未來呢？我個人對外需并不太樂觀。首先，歐地區在高利率環境下，總需求持續走弱，當前通脹仍然較高，總需求正于下降通道中。即使是人們所謂的“著陸”，也是一種下降，市場爭議的只是下降的速度而已。越南5月份的進口收了18.4%，出口收了5.9%，進口收的程度遠遠超過出口。從1-5月份的數據來看，出口額同比下降了11.6%，而進口同比下降了17.9%。而越南作為出口加工貿易的經濟結構，主要的進口來源于中國。這也意味著企業的出口訂單在5月份之后可能會繼續萎。中國4月份的進出口數據也顯示了進口疲弱、出口強勁的特點。此外，韓國5月份的出口同比減了15.2%，連續8個月同比下降，連續下時間創下2018年12月至2020年1月以后的最長紀錄。其中，5月份芯片出口同比下了36.2%，連續10個月負增長。此外，財新數據顯示，5月份的新出口訂單指數雖有小幅反彈，但幅度非常有限。5月份積業務量指數首次低于榮枯線，說明出口前景并不樂觀。本下降加上市場競爭激烈，制造業出廠價格指數在榮枯線下小幅上升，為2016年以來的次低點。5月份制造業信心指數降至2022年11月以來的最低點，低于長期均值。這表明，短期況可能樂觀，但長期況并不樂觀。因此，我更傾向于認為，在積訂單逐步被消耗之后，未來非方PMI會逐步向方PMI靠攏。今天市場大漲的另一個原因是最近一段時間市場大幅下跌，有借尸還魂的需求。從長期來看，在當前的加息周期和高通脹環境下，只要國不再大規模開印鈔機，總需求下降的趨勢不會改變。