存單利率可能會逐步恢復至合理區間，而資金面可能面臨高波風險。存單利率與MLF利率構了同業存單利率的上下界，而SHIBOR是同業存單定價的中樞。與存款作為被負債工不同，同業存單作為商業銀行的主負債工，其定價更加市場化且波幅度更大。基于主負債工的定位，我們可以構建同業存單的“利率走廊”，其中上限為MLF利率。MLF與同業存單在補充商業銀行流方面有相似的功能，如果同業存單的發行本過高，銀行可以選擇增加MLF申報量以替代高本融資。而下限則為存款利率，存款是商業銀行最主要的負債組部分，如果存單的發行利率持續低于存款利率，商業銀行將有力增加存單發行以逐步形更高的均衡價格，并推升存單利率超過存款利率。從長期實際走勢來看，存單發行利率與到期收益率基本在MLF與存款利率之間波，其利率中樞近同期限的SHIBOR利率，而SHIBOR利率也是市場化定價的資金利率，與同業存單在一定程度上可以互相替代，因此它們的走勢基本一致。存單發行利率超過MLF利率可能只是資金面不穩定的階段現象。雖然MLF利率是理論上的存單發行利率上限，但這一約束并非強制的。歷史上存單發行利率多次階段超過MLF利率。自10月下旬以來，存單發行利率一直高于MLF利率，截至11月3日，國有行1年期存單發行利率超過1年期MLF利率7個BP，這一水平在2020年以來的分位數達到89.3%，可見大多數時期存單發行利率低于MLF利率。當前的存單發行與MLF利率的“倒掛”主要資金面較的影響。在10月下旬，資金面持續寬幅波，特別是在月當日，隔夜利率大幅上升。在資金面不穩定的況下，銀行提高存單發行利率以融資金，或到政府債券融資增加等因素影響，資金需求難以僅通過MLF得到滿足。存單利率可能會隨著資金利率的穩定而恢復至合理的定價區間。存單利率與MLF利率持續“倒掛”的況曾在2021年2月至4月出現過，而這一階段同樣存在資金面不穩定的現象，資金利率持續較高，DR007中樞一度接近2.4%，一年期SHIBOR利率也持續高于3.0%。隨著近期地方政府特殊再融資債發行和國債增發等因素對資金面的擾逐漸消化，逆回購到期力逐漸釋放，資金利率可能在一段時間逐漸穩定。從預期來看，在經濟復蘇階段，央行預計仍有意愿維持流合理充裕，且在后續財政可能持續加力的背景下，貨幣政策也有理由維持寬松。預計11月MLF作仍將增量投放，存單發行利率和到期收益率可能逐步恢復至合理的定價區間。下周資金面展方面，資金缺口可能會邊際收窄。下周（11月6日-11月10日）公開市場作到期量為18980億元，泛利率債繳款3626億元，據已披的發行計劃，同業存單凈融資量預計為6848億元，11月上旬繳準規模預計為417億元，對資金供需影響較小。總而言，下周資金缺口在3.0萬億元左右，公開市場作余額有所回落，這是資金缺口邊際收窄的主要原因。然而，逆回購到期力緩解前，資金利率仍面臨高波的風險。從30天移平均DR007來看，截至11月6日，DR007的30天移平均值上升0.57個BP至2.00%，仍高于1年期定期存款基準利率和報價利率。在10月至11月月周，資金面出現明顯擾，月當日資金利率一度上升，但月后有所回落。下周資金供需的利空因素主要來自逆回購到期力大、特殊再融資券發行和潛在的國債計劃外發行等；而利多因素可能包括財政開支速度的加快、票據利率的下降和貸款投放的減等。從多空因素來看，利空因素可能會產生更大的影響。因此，在逆回購余額回落至較低水平之前，資金利率面臨高波風險。下周存單發行量可能會上升。下周（11月6日-11月10日）將有8301.5億元同業存單到期，此后兩周將分別有6047.9億元和4407.2億元同業存單到期。截至11月6日統計，下周披有1453.3億元同業存單發行計劃，同業存單到期量上升，發行量回升。如果將同業存單凈融資量作為商業銀行主負債意愿變化的指標，本周同業存單凈融資量為3048.8億元，顯示銀行加杠桿意愿有所上升。下周利率債供應方面，利率債供應將下降。下周（11月6日-11月10日）已經安排有1131.24億元地方政府債和300億元農發債發行。下周地方政府債繳款1136.24億元，國債和政金債繳款2490億元。總來看，下周利率債供應將下降。下周需要重點關注的是周二海關總署發布的10月進出口數據，周四國家統計局發布的10月通脹數據，以及周五人民銀行發布的10月金融數據。下周（11月6日-11月10日）有三個重點關注的事件。周二（11月7日），海關總署將發布10月進出口數據，預計出口降幅將繼續收窄。周四（11月9日），國家統計局將發布10月通脹數據，預計隨著10月食品價格環比下跌，CPI可能會小幅下降，PPI降幅可能會小幅擴大。周五（11月10日），人民銀行將發布10月金融數據，預計10月票據利率將繼續走低，同時預計10月信貸和社融同比增幅將較小。本周資金面市場回顧方面，央行維持了維護銀行間市場流合理充裕和維護月末流平穩的態度。本周（10月30日-11月3日），總計有28240億元的7天期逆回購到期，央行按照維護銀行間市場流合理充裕和維護月末流平穩的基調，總計進行了18980億元的7天期逆回購作，OMO口徑合計凈回籠9260億元的流。在資金方面，由于資金月的影響，資金價格先升后降。本周（10月30日-11月3日），銀行間市場資金在資金月的影響下，價格先升后降。整來看，準政策基準利率DR007下降33.33個BP至1.7564%，隔夜DR001上升3.01個BP至1.6228%；銀行間質押R007下降52.71個BP至1.8767%，隔夜R001上升1.52個BP至1.7041%。R007和DR007的溢價收窄至12.03個BP。在存單方面，NCD的量和價都有所上升。本周（10月30日-11月3日），同業存單發行量為7193.8億元，到期量為4145億元，凈融資規模為3048.8億元，平均發行利率為2.556%。據評級來看，全市場AAA級同業存單的發行利率均值上升1.13個BP至2.5462%，其中3個月期同業存單的發行利率均值上升0.16個BP至2.5162%，6個月期同業存單的發行利率均值上升0.48個BP至2.6269%，1年期同業存單的發行利率均值下降1.88個BP至2.5872%，1年期國有大行AAA級同業存單的發行利率均值上升1.23個BP至2.5804%，1年期份行AAA級同業存單的發行利率均值上升0.39個BP至2.5808%。在衍生品方面，IRS下降，國債期貨上漲。本周（10月30日-11月3日），FR007IRS1Y下降4.47個BP至2.0484%，FR007IRS5Y下降5.52個BP至2.4415%，3MSHIBORIRS1Y下降1.45個BP至2.3572%，10年期國債期貨活躍合約收盤價上漲0.37元至102.06元。風險提示方面，國貨幣政策超出預期變化、海外貨幣政策超出預期變化以及信用違約事件的發酵是需要注意的風險因素。