據國家統計局公布的數據，2023年10月，中國制造業采購經理指數（PMI）為49.5%，低于上月的50.2%。與此同時，非制造業商務活指數為50.6%，低于上月的51.7%。10月制造業PMI指數結束了連續四個月的反彈，再次降至榮枯平衡線以下，表現不如市場普遍預期。

造這一況的主要原因有兩個。首先是季節影響。過去10年的數據顯示，10月制造業PMI指數與9月相比通常呈現“七降一平二升”的趨勢，也就是說10月的PMI指數通常會低于9月。這是因為十一長假結束后，居民消費會季節放緩。盡管制造業PMI指數會進行季節調整，但無法完全消除這種季節波的影響。

其次，當前消費總仍然較弱。10月的新訂單指數為49.5%，較9月大幅下降1個百分點，為當月制造業PMI指數下的重要原因。我們認為，除了季節消費退外，還到房地產市場低迷和經濟復蘇過程中的曲折因素的影響，當前居民消費信心仍然不足，消費修復勢頭仍然較弱。雖然三季度國經濟出現回升，主要得益于7月中央政治局會議后穩增長、穩投資政策的發力，但居民商品消費整上仍于溫和狀態，與常態增長水平相比存在較大差距。這種整消費偏弱的勢頭加大了需求季節下降的程度。

10月的生產指數為50.9%，較上月大幅下降1.8個百分點。除了到基數效應的影響外，這也與雙節之后居民消費波下行并向供給端傳導有關。此外，高頻數據顯示，10月基建投資節奏可能發生了一定變化，其中與基建投資切相關的石油瀝青裝置開工率下降幅度較大。

除了生產指數和新訂單指數，構制造業PMI指數的其他三個重要分項也出現了“兩降一升”的況。當月制造業景氣水平回落，從業人員指數和原材料庫存指數分別下降了0.1和0.3個百分點。就業人員指數為48.0%，略低于歷史平均水平，顯示當前就業力仍然較大；而原材料庫存指數為48.2%，明顯高于歷史平均水平，顯示經濟運行好轉后，企業去庫存狀況緩解。供貨商配送時間指數為50.2%，較上月回落0.6個百分點。但這是一個反向指標，越低表示流配送量越多，相應的流配送時間越長，也代表經濟景氣度越高。這也意味著10月制造業PMI指數下降并不意味著制造業景氣度全面走弱。

在其他市場關注的分項指數方面，10月制造業PMI中的兩個價格指數在連續于較高擴張水平后大幅回落。其中出廠價格指數再次進收區間，顯示在需求走弱后，工業品出廠價格出現環比下跌。另外，中東局勢影響，國際油價波加大，但整水平低于9月，其他國主導的煤炭、鋼鐵、水泥等大宗工業品價格環比漲幅都在收窄。這就是10月主要購進價格指數大幅回落的主要原因。這也意味著10月PPI同比降幅收窄勢頭會明顯放緩。

另外，10月小型企業PMI指數下降0.1個百分點至47.9%，繼續于明顯偏低水平。值得注意的是，10月小型企業的新訂單指數為47.8%，較上月不降反升，表明小型企業市場需求下降勢頭緩解，可能與前期穩增長政策逐步向下游小微企業傳導有關。然而，當前小型企業PMI指數仍然明顯偏低，這是因為近期經濟回升主要基建投資等逆周期調節政策的推，而居民消費總上疲弱。由于小型企業是吸納城鎮就業的主力軍，預計未來一段時間穩增長政策將進一步支持居民消費和小微企業。

10月服務業PMI指數為50.1%，較上月下降0.8個百分點，主要到季節波的影響。中國流信息中心的數據顯示，批發業和金融業的景氣程度下降是主要原因，符合歷史波規律。從批發業來看，企業通常會在三季度末為國慶假期需求備貨，相關需求釋放后，10月份會出現短期回調。從金融業來看，也存在季度末相關活集中釋放后，下個月出現短期回調的特點。因此，后期服務業PMI指數有回升，繼續在經濟復蘇中發揮主導作用。

10月建筑業商務活指數為53.5%，較上月下降2.7個百分點，降幅超過季節回落水平，但仍于較高的擴張區間。我們分析認為，這可能與當月基建施工節奏短期波有關。此外，10月房地產投資仍然大幅負增長，也對建筑業景氣水平產生一定拖累。

總來看，10月制造業PMI降至收區間，非制造業PMI也出現較大幅度下，綜合PMI產出指數比上個月下降1.3個百分點，降至50.7%，顯示在三季度經濟復蘇勢頭持續走強后，10月經濟景氣水平有所回落。這表明在當前居民消費信心偏弱、房地產行業持續調整的背景下，經濟修復的基礎還不夠牢固。

展未來，考慮到10月財政政策的力度明顯加大，包括大規模發行特殊再融債券和加發1萬億國債措施，這將鞏固當前市場的偏高預期，并有助于在四季度保持經濟復蘇的強勢。另外，隨著季節影響因素的消退，11月制造業PMI指數和非制造業PMI指數有由降轉升，其中制造業PMI指數有重返擴張區間。然而，10月的PMI數據也表明，當前經濟復蘇的基礎還需要進一步夯實，后期穩增長政策仍需持續發力。

后續影響制造業PMI指數走勢的主要因素有三個。首先是在國際貿易和投資下行的趨勢下，四季度外需放緩的程度。我們判斷年底前出口同比增速轉正的難度較大，但上年同期基數變化的影響，凈出口對國經濟增長的拖累程度會減弱。其次是房地產政策的持續發力，以及“金九銀十”之后樓市能否持續回暖。我們預計后期將進一步加碼穩樓市措施，主要集中在放松限購政策和引導新發放居民房貸利率快速下降等方面，樓市有繼續企穩回暖。最后，近期出臺的財政穩增長增量措施能否在四季度實現較高的實際工作量，從而對基建投資產生明顯的拉作用。

作者：研究發展部 王青 馮琳