新文章：

2020年，全球新冠疫大流行，對全球政治、經濟、社會產生了重要的歷史變化，除了中國之外，其他主要經濟也都陷了衰退。據國際貨幣基金組織（IMF）的最新預測，2021年全球經濟有從衰退中復蘇，但增速仍然很低，只有不到0.6%。展2021年，我們認為修復式增長仍然面臨著挑戰，但周期的政策支持和產業轉型將在這個變局中開啟新的局面。

首先，疫對全球經濟的負面影響將在2021年繼續存在，供給端和服務業的復蘇將明顯滯后。其次，在利率下限和債務上限的限制下，宏觀政策已經支嚴重，低增長、低利率、高赤字時代的通脹預期面臨很大的不確定。第三，中雙核仍然是全球經濟復蘇最重要的推力，在中國“十四五”計劃和國新一屆政府的開局之年，它們有對全球產生積極的政策影響。第四，高估值市場的系統調整帶來金融風險，但數字經濟的集進化將為投資帶來結構機遇。

新冠疫的影響仍在持續，供給沖擊仍未消除。截至2020年11月中旬，全球新冠肺炎累計確診人數超過了5400萬，接近全球人口總數的1%。疫的擴散和持續一再超出了預期，為影響全球經濟走勢最重要的變量。非G20經濟為近幾個月抗疫的主角。但是對于占全球GDP比重約75%的G20經濟來說，新增確診人數在經歷了約三個月的平臺期后又重新上升，經濟影響乘數仍未顯著下降。疫的持續挑戰了經濟復蘇，產生了明顯的非均衡。一方面，發達經濟的需求缺口得到了快速填補，但全球供給沖擊仍然存在，工業生產仍于負增長區間，供給限制影響了收和政策空間，新興市場經濟的需求反彈相對較弱。另一方面，相對于制造業，服務業到了更大的沖擊，在全球采購經理人指數的低點，發達經濟和新興市場服務業指數分別降至21和31.6，而制造業指數分別為36.8和42.7。從前瞻指標來看，制造業新訂單的修復速度明顯快于服務業，在疫苗大規模接種之前，全球服務業復蘇仍面臨重重困難。

宏觀政策已經支嚴重，通脹前景不確定。面對疫沖擊，全球貨幣和財政當局在利率下限和債務上限的長期約束下實施了非常規寬松政策，起到了穩定經濟的關鍵作用，但也支了本來就限的政策空間。我們的計算顯示，自從聯儲在2009年國際金融危機后首次加息以來，G20新興市場經濟和發達經濟的加權政策利率僅上升了0.73和0.92個百分點，但在2020年的全球降息后，截至10月底，它們的加權政策利率相對于五年前反而分別下降了0.14和1.87個百分點。到利率下限的限制，發達經濟通過非傳統貨幣政策急劇擴張資產負債表，2020年前十個月國、歐洲和日本三大央行的資產負債表規模從14.7萬億增加到了21.8萬億。全球財政刺激也導致政府債務大幅增加。IMF的預測顯示，2020年全球政府總債務占GDP比重將從2019年的80.3%上升到98.7%，發達經濟更是出現了接近四分之一的增幅。公共債務在未來五年不會明顯下降，據IMF的預測，2020-2025年的全球政府財政赤字將高于2012-2019年的最高值（3.9%），其中新興市場經濟的財政赤字將超過6%。低利率、高赤字時代下，貨幣當局的“財政主導”傾向可能引發通脹預期，但新冠疫對供需的限制、貧富差距和消費心理的改變也會對收、償債能力和邊際消費傾向產生負面影響，這些因素加在一起使得中長期全球通脹前景面臨很大的不確定。

在這個變局下，中雙核將引領全球經濟。據IMF的預測，中國將是全球唯一一個在2020年實現正增長的主要經濟，2021年的增速也將達到10.3%，繼續領跑全球。國經濟也顯示出韌，不僅在2020年的增速下最，2021年的GDP也將恢復至2019年的98.7%，領先于其他發達經濟。據IMF的研究，中在2020-2021年的平均產出缺口僅為-2.7%和-2.3%，表現優于大多數其他主要經濟。2021年是中國“十四五”計劃的開局之年，我們認為從注重量和速度的增長轉向強調升維發展將為重要的轉折點。構建雙循環是打造系統競爭力的重要舉措，有助于破解全球存量博弈的陷阱。中國將通過制度創新推關鍵領域的改革，促進要素自由流和提高資源配置效率。中國在新冠疫中經住了經濟、金融、治理等方面的全面考驗，也展現出制造業全產業鏈的核心優勢，未來科技創新將推中國經濟更加穩定和協調的發展。2021年國也將迎來新一屆政府，拜登主白宮對國經濟也會產生顯著影響。拜登的當選將穩定預期，他的執政將有助于逐步建立起國的防疫政策系，緩解當前新冠疫導致的經濟和社會混。此外，國的財政刺激預計將迅速出臺，貨幣政策將保持寬松，經濟復蘇前景將明朗化，長期國國債收益率將明顯上升，其對外政策的可預見也將增強，有助于修復和改善與其他主要經濟之間的雙邊和多邊關系。

金融風險仍然值得警惕，數字經濟正在逆勢加速發展。自2020年1月中旬以來，到新冠疫持續發酵的影響，企業盈利預期的差異為市場調整的力源頭，而風險溢價的劇烈變化則為短期波的源。在4月之前，疫對全球金融市場的沖擊經歷了“局部發-外溢擴散-共振回溢”的三個階段，疫擴散區域的邊際變化為市場普遍波的關鍵。但超寬松的貨幣政策穩定了市場預期，主要央行投放的大量流推升了金融資產的估值，尤其是發達經濟市的市盈率大幅上升。與2019年底相比，2020年9月市盈率上升了5.5倍，德國、意大利和日本的市指數分別上升了5.0倍、4.9倍和4.5倍。考慮到一些市場的估值已經偏高，市場系統調整的風險應引起警惕。從行業表現來看，新冠疫的非典型非對稱沖擊對全球經濟和金融產生了深遠影響。IMF的研究表明，新冠疫在2019年對經濟整增加值的沖擊達到了7.5%，其中對于批發零售、通運輸、住宿餐飲以及藝、娛樂、休閑和其他服務行業的負面影響最大，分別高達-14.7%和-16.1%。但相對于典型的衰退期，信息和通訊、金融和保險、房地產行業到的影響較小。我們認為，疫孕育了新的行業機會，特別是場景轉換加速改變了個人和企業的生產和生活方式，推了各個部門的數字轉型。展未來，產業互聯網領域的技共振將引領數字經濟的加速發展，為全球經濟在衰退后可持續增長的新力。